撰文：Peter Johnson 与 Pete Mscichowski，分别为 Jump Capital 金融科技和加密行业投资负责人与 MBA 风投助理实习生
翻译：卢江飞
今年初，加密货币风投公司 Jump Capital 列出了 2020 年将成为加密货币行业最重要的一年的原因，到目前为止，这种想法依然没有动摇。但是，世界在这一年中已经发生了很大变化（新冠病毒疫情全球大流行、传统金融市场崩盘又反弹），因此需要在这个时候总结下 Jump Capital 对比特币和加密资产的「核心信念」。
在数字时代里，Jump Capital 认为加密资产终将会成为「数字货币」（digital money），展望未来几年发展，他们发现加密行业有三个核心信念：
- 比特币将是数字时代里的「数字黄金」，并且将在大多数投资人的投资组合中占有一席之地；
- 稳定币会提供一个全新的货币运动轨道，同时也会推动世界许多地方货币的美元化；
- 在可预见的未来里，加密货币已经为交易者和投资者提供了一个庞大的「全球赌场」。
下面，就让我们来仔细分析下未来加密货币市场的趋势、潜力和「催化剂」吧。
比特币将会成为「数字黄金」
我们正处在一个稳定与变迁并存的时代
几个世纪以来，世界各地的人们一直在寻找非政府控制的有价物来保护自己的财富，这些「有价物」大多是以黄金的形式存在（虽然最近艺术品也加入到了这一行列）。不过就目前来看，美国、以及世界上大多数人并没有这种需求紧迫性，尤其是在过去的四十年时间里，人们的生活一直非常和平与稳定——通货膨胀率较低、利率稳步下降、货币坚挺，几乎没有重大冲突。但现在，时代却早已发生变化，很多国家都开始出现市场动荡和不稳定的迹象。
不仅如此，世界各国的政治动荡也在不断加剧，在过去的几个月中，美国经历了自上世纪六十年代以来最大的社会动荡。在新冠病毒疫情之后，美联储开始实施大规模经济刺激政策还增加了货币供应量，结果显而易见：美国原本很高的债务水平将会再次被推高。事实上，无论采用何种方式削减债务（包括在公共领域、私营领域、甚至家庭领域），美国债务都处于有史以来的最高水平，而与此同时数百万人失业，世界各地的供应链都已中断。Jump Capital 因此判断，当前全球经济环境可能会引发未来几十年的通货膨胀或动荡。
还需要注意的是，恶性通货膨胀并不是人们寻找诸如黄金和比特币之类价值储备对冲的先决条件。下面的图表展示了 2008 年金融危机和随后多轮量化宽松之后发生的情况，在 2008-2013 年期间，尽管 CPI 通胀（以蓝色线条表示）有所上升，但从未超过 4％，但黄金在回报表现上明显优于股票。另一方面，通货膨胀率稳定上升至 3-4％，这些因素将是增加流入黄金和比特币等价值存储的重要催化剂，考虑到最近美国债务激增和货币增发，比特币和黄金价格上涨并不牵强。
全球顶级宏观投资者和机构投资者在购买比特币
声名显赫的宏观投资者已经公开支持黄金或比特币资产，在当前宏观背景下，雷·达里奥（Ray Dalio）开始为黄金辩护，保罗·都铎·琼斯（Paul Tudor Jones）也宣布自己投资了比特币，同时还在「巨大的通货膨胀」（ The Great Monetary Inflation）一文中详细阐述了其论点，以此作为购买比特币期货以对冲美国政府债务风险的理由：
「归根到底，想要最大化利润，最佳策略无非是骑上跑的最快的赛马，尝试从众多产品中找到收益最高的。人们总是觉得自己比市场更聪明，这可能会使你陷入绩效困境。如果非要预测，我的选择会是比特币。」
Jump Capital 认为，作为有史以来最伟大的宏观投资者之一，保罗·都铎·琼斯的认可将会是比特币上涨的主要催化剂之一。事实上，比特币价格的稳定上涨有助于消除过去加密资产类别的一些「投资耻辱」，并推动其他新兴投资组合经理能够持续加仓。另一方面，有数据显示芝商所（CME）的比特币期货和 Grayscale 比特币信托基金（Grayscale Bitcoin Trust）持仓量也都在增加，这两个都是机构投资者最常接触的比特币投资工具。
加密货币在发展中国家市场的普及度越来越高
如今，顶级投资者和机构投资者开始开始「大举进军」加密货币行业——虽然这点非常关键，但还有另一个重要方面值得关注，那就是以散户为主的大众市场采用。
在这里，我们需要把目光投向美国和发达经济体以外的地方，这样才能真正了解加密货币的实用性。尽管目前加密货币行业发展仍然以美国市场为中心，但比特币试图解决的问题并不是美国市场的痛点，因为与世界上绝大多数货币相比，美元依然坚挺稳定，而且像 Visa、Venmo 和 PayPal 也能提供价格低廉的转账服务，因此美国人并不是非常「需要」比特币。比特币的主要优势是具有稀缺性、抗审查等功能，因此那些对政府和金融机构缺乏信任发展中国家市场里其实对比特币的「需求」最为强烈，而这些市场才是加密货币能够被大规模采用的突破点。
下面，我们从发展中国家的比特币交易数据就能看出一丝端倪，比如非洲和拉丁美洲等地的比特币 P2P 交易量正随着时间的推移稳步增长，这种增长方式与比特币价格本身其实并不相关：
撒哈拉以南非洲市场比特币历史交易量（以美元计价）数据来源：UsefulTulips.org
拉丁美洲比特币历史交易量（以美元计价）
机构评估：加密货币作为非主权价值存储的机会
现阶段，比特币市值仍徘徊在 2000 亿美元区间，但我们的问题是：市场到底能走多远？现在投资比特币还合适吗？在此，我们希望借鉴约翰·普费弗（John Pfeffer）几年前所著《机构投资者对加密资产的投资》（Institutional Investors Take on Cryptoassets）中的一些经典案例回答这些问题。
如今，加密货币更多地是被看作为非主权控制的价值存储，如果想知道加密货币能为我们带来些什么，最好的观察切入点就是拿一个参照物来与这一新兴技术进行对比，而目前加密货币最好的参照物可能就是：黄金。现在有大约 2.6 吨金条库存和 2.1 吨政府官方黄金储备量，从长远来看，鉴于比特币相对于黄金具有诸多优势，其市值有可能与黄金相当，甚至会超过私人黄金持有量。不仅如此，Jump Capital 还认为比特币可以成为公共黄金储备服务市场的一部分。
不过，想要让一些国家的国债资产采用加密货币，速度可能会非常缓慢，不过许多政府也在努力让自己的外汇储备多样化并减少对美元的依赖，比如近年来，中国央行和俄罗斯央行就一直是黄金的「大买家」。
与黄金相比，加密货币具有许多优势，比如：
- 存储成本低得多
- 加密资产可以获得实时验证
因此从长远来看，我们可以想象比特币可以服务的市场规模几乎相当于私人市场黄金市值一倍多，这意味着其潜力应该是官方黄金储备的四分之一，即市值相当于目前 3.1 吨黄金——也就是说，未来比特币市值规模的上涨空间是目前 2000 亿美元的 15 倍！
此外，还有其他因素在推动比特币市场发展，比如：
- 由于如今世界上绝大多数人都可以通过电话和互联网连接轻松地访问、存储任何数量的加密货币，意味着比特币其实扩大了有价股票私人存储市场；
- 当今世界上最大的价值持有存储，是价值 11.7 万亿美元的 国际货币储备。随着加密货币不断将自己确立为全球主要资产类别，对于许多寻求多样化储备并最大程度减少对美元依赖（以及随之而来的控制）的国家来说，比特币可能成为最有吸引力的替代方案之一。许多国家已经在国际货币基金组织特别提款权（IMF SDRs）中拥有合成形式的储备金，但是持有加密货币似乎并没有太大负担。
基于数字形式且非政府控制的价值存储确实有用，无论在何种形式的市场假设下，这种需求的市场潜力都可能很大。加密货币的确存在风险，但是如果成功，也将获得巨大价值。当投资者在当前宏观背景下把握这一机遇时，比特币的风险回报偏斜将使其成为极具吸引力的投资——「-1x」 vs. 「15x+」，这就是为什么我们认为比特币应该成为每个现代多元化投资组合的一部分的原因，而且预计这种趋势会在未来十年持续存在。
稳定币和加密货币美元化（crypto-dollarization）
2019 年，加密货币行业最重要的一件事就是以美元支持的稳定币开始兴起，稳定币总市值从约 30 亿美元激增至近 120 亿美元，而且少数几个稳定币占据了市场统治地位（值得注意的是，基于美元的 Tether 稳定币不受监管，而 USDC 受到监管）。
尽管人们对美国的货币政策和债务水平存在担忧，但对于全球数十亿人而言，美元其实比很多国家的本国货币更稳定，因此通常被视为更安全的资产避风港，尤其是发展中国家的人们都渴望持有美元。当然，现实和数据可以证明这一点，比如：
- 目前全球有大约 1.9 T 美元的实物货币，其中超过一半（约 1.1T 美元实物货币）是海外持有；
- 厄瓜多尔等国家基本上已经完成了本国货币体系美元化，而委内瑞拉则正在向美元化迈进。
稳定币可以让人们比以往任何时候都更容易获得美元，从而为全球市场上的人们提供基于美元的金融系统。Jump Capital 分析认为，美元稳定币（或基于美元的加密货币）最终可能成为加密技术的「杀手级应用」，如果说未来几年内稳定币市值有可能超越以太坊、甚至比特币等主要加密资产，或许并不令人感到意外，加密货币市场甚至可能会听到「我们想要稳定币而非比特币」的声音，就像过去几年市场上经常可以听到「区块链而非比特币」一样。
最终，比特币和稳定币将会共存，就像美元和黄金一样，因此稳定币的潜力其实非常值得看好，尤其是在支付、汇款和资金流动等方面。加密货币的可编程性质——也就是全天候在全球范围内进行转账、结算和验证的能力——再加上稳定币的「稳定性」，可以让稳定币成为全球货币转移的轨道。
加密货币投机
现在，我们将进入关于投机的最后一个「核心信念」（Core Belief），以及一个基于加密货币的「全球赌场」。
至少到目前为止，投机交易仍是加密货币的主要用例，造成这种情况的原因有很多，主要有两个：
- 首先，如果比特币（或加密货币）能够在数字时代成为「数字黄金」（数字货币），那么加密资产市值必须要大幅增加，否则就没有足够的流动性来服务大众用例，因此加密行业本身就是一次「豪赌」；
- 其次，随着越来越多「新货币」和衍生工具的出现，加密资产波动性也逐步升高，这对于交易者来说其实既兴奋又极具吸引力；
- 最后，许多加密货币交易所用户注册非常简单，基本上只需一个电子邮件就能交易，这意味着加密交易几乎是向全球所有人开放，允许来自世界各地的人们毫不费力地「下注」。
总体而言，Jump Capital 对加密货币非常看好，尤其认为比特币具有成为「数字黄金」的潜力，但同时也承认该技术仍然较新，有很多东西需要证明，从本质上来看仍然存在风险。现阶段，比特币还无法扮演「数字黄金」的角色，市场表现其实和其他风险资产差不多，所以你会看到在新冠病毒疫情所引发的市场恐慌期间比特币价格也出现了暴跌，但这并不方案你可以「押注」比特币能在未来成为数字黄金。在成为「数字黄金」之前，预计比特币市场依然会看到大量投机活动，而且投机交易在未来一段时间内仍将是加密货币的最大市场。
在尝试评估加密货币用例潜力时，不妨可以从目前全球博彩市场规模开始，根据最新估算全球博彩市场规模大约为 5000 亿美元，此前全球零售股票交易规模粗略计算大约是 1.2 万亿美元。虽然我们对零售贸易市场规模很难做出准确估计，但是在 Robinhood 这样的交易经纪平台上已经可以看出交易量激增趋势，所以表明全球零售市场对加密货币依然有非常强劲的需求。即便加密货币投机交易活动只在整个投机性零售市场中的很小一部分，依然可以成为比特币和其他加密资产的一个巨大潜在价值来源。
最令人兴奋的投资领域
在加密货币行业里，Jump Capital 有三大投资「核心信念」：
- 比特币将是数字时代的「数字黄金」，并会在大多数投资者的投资组合中占有一席之地；
- 稳定币将会给全球货币移动提供一个全新规定，并会推动世界许多国家的货币美元化；
- 在可预见的将来，加密货币将会为交易者和投机者提供一个强大的「全球赌场」。
因此，Jump Capital 相信有几类商业模式将会带来最大的价值，包括：
- 法定货币 / 加密货币兑换渠道——尤其是在发展中国家市场；
- 加密货币金融基础设施；
- 全球性加密货币衍生品交易所和差价合约经纪服务提供商；
- 加密货币合规技术。
当然，上述四个商业模式并不是全部，只是举例说明当前最符合 Jump Capital 投资「核心信念」的业务类型，下面就让我们逐一分析：
法定货币 / 加密货币兑换渠道
Jump Capital 相信法定货币 / 加密货币兑换渠道仍然是最令人兴奋的投资领域，因为这将是加密货币行业发展的关键（每个人都需要将法定货币兑换成加密货币，这样才能使加密货币发挥作用），而且能够产生价值。
很自然地，法定货币 / 加密货币兑换渠道通常会与加密货币交易所业务结合在一起，由于流动性需求和产生流动性的正反馈回路影响，加密货币交易所往往可以表现出强大的网络效应。这种现象其实已经在传统金融市场中出现，比如股票等大多数发达资产类别交易如今都已经被整合到少数几家证券交易所中，预计随着时间的流逝加密货币市场格局最终也会如此，所以至少在近期，大多数国家 / 地区的加密货币交易所依然会专注于当地建设，加上监管法规的高度可变性以及加密货币公司在国际上的运营能力各不相同，因此加密货币 / 法定货币兑换渠道会基于下面 4 个因素在当地筑起「护城河」：
- 当地监管批准和许可；
- 当地银行业务关系（这样才能把基于法定货币的存款兑换成加密货币）；
- 基于当地货币交易对的流动性；
- 品牌、当地客户群、以及获客能力。
在发展中国家市场中，法定货币 / 加密货币兑换渠道中的机会最为吸引人，不过加密货币价值主张最强的地方往往也是成熟参与者最难进入的地方。那么，哪种类型的国家最有可能采用加密货币呢？通过研究世界各地不同地区，Jump Capital 总结出了以下几个因素，并进行了优先级排序，通常更愿意采用加密货币的国家通常具有以下特征：
- 高通胀 / 货币不稳定的风险；
- 汇款流量巨大；
- 金融基础设施不完善 / 对本地银行缺乏信任；
- 人口；
- GDP/ 财富；
- 持有黄金；
- 监管和银行业环境；
- 投机性需求（股票交易活动、博彩平台等）
综合上述因素，Jump Capital 列出了最需要构建法定货币 / 加密货币兑换渠道的国家 / 地区，包括：印度、拉丁美洲（墨西哥、巴西、阿根廷）、东南亚（印度尼西亚、菲律宾、泰国、越南、马来西亚）、以及土耳其。
资料来源：世界银行——DataBank: 世界发展指标；黄金数据来自 Gold.org
加密货币金融基础设施
迄今为止，Jump Capital 在加密货币行业里的许多投资都涉及金融基础设施（比如数字资产托管和分析领域），但仍有许多其他领域值得特别关注：
- 借贷和计息帐户——BlockFi、Celsius 和 Voyager 等公司率先实施对加密资产和稳定币提供利息的策略，我们看到了上述领域里的中心化服务提供商、以及诸如 Compound 这样的去中心化服务提供商都能使资本无缝、有效地从存款人 / 贷方流向借款人。
- 银行业——获得可靠的银行服务仍然是加密货币行业最重要的痛点之一，但这一领域仍然蕴藏着巨大基于，特别是对于可能无法由 Silvergate 和 Signature Bank 提供服务的国际公司而言更是如此。
- 稳定币基础设施：
- 商户处理稳定币支付——尽管目前看来尚处于早期阶段，但是鉴于我们对稳定币市场的愿景、以及市场普遍缺乏支持稳定币支付软件解决方案和基础架构等问题，这将会是一个非常引人注目的赛道；
- 基于稳定币渠道的的汇款 / P2P 付款——那些特别关注用户友好、或是可以完全为用户提取底层加密货币技术的公司值得关注；
- 基于稳定币的外汇交易——鉴于加密货币具有全天候即时结算优势，因此从长远来看外汇交易将会是一个非常有趣的用例，尽管稳定币流动性仍需要在多个基于法定货币的稳定币中获得较大增长，才有可能更可行。
全球性加密货币衍生品交易所和差价合约经纪服务提供商
这种类型的加密货币业务模式似乎比较适合投机者，全球性的加密货币衍生品交易所和差价合约经纪服务提供商为他们提供了一个高度可访问的国际化交易平台，或者也可以说是「赌场」。
最近，全球衍生品交易所的加密货币期货交易量激增，这主要是由少数大型、成熟的参与者在轻度监管或不受监管的市场上运作所致。如今，加密货币衍生品中的大部分散户需求似乎都是由监管套利驱动的——任何人只需通过电子邮件签名，无需 KYC / AML 即可在衍生品交易平台注册、并获得极高的杠杆率（100 倍或更高）。
但所有迹象都表明，随着时间的流逝，加密货币监管将变得越来越严格，因此观察那些受监管的加密市场参与者如何应对会非常有趣，这些参与者包括全球加密衍生品交易所或提供杠杆交易的加密货币差价合约经纪服务提供商，他们如何在未来更加严格的监管环境中为加密货币提供投机用例值得关注。那些最终遵守监管法规、与本地银行系统建立联系、并且能为投机者和有真正对冲需求的公司，将是前景最乐观的，也是 Jump Capital 最关注的。
加密货币合规技术
鉴于加密货币自身固有的某些特性，不可避免地会导致欺诈、诈骗和非法交易活动。随着加密货币使用和普及采用范围不断扩大，政府机构和金融机构需要获得一系列服务，比如区块链取证、交易分析、市场监控、KYC / AML 等。
此外，这类业务模式还有一个特点，即不受比特币价格波动影响。目前区块链分析领域的市场领导者主要有 Chainalysis、Elliptic 和 CipherTrace，但现在一些后起之秀也开始进军这一领域，新兴的加密合规科技初创公司正在探索如何更好地满足某些客户（尤其是金融机构）的合规需求。
在加密市场中，为传统金融机构提供加密合规技术服务的公司有取得巨大成功的机会。
总而言之，对于加密货币行业，Jump Capital 比以往任何时候都更有信心，加密货币行业的未来会非常光明——特别是对于比特币、稳定币、以及交易服务。Jump Capital 期待继续在这个行业内进行投资，正如本文所述，重点关注的四个加密垂直赛道分别是：法定货币 / 加密货币兑换渠道、加密货币金融基础设施、全球性加密货币衍生品交易所和差价合约经纪服务提供商、以及加密货币合规技术。
